9元猪价逼出现金极限，高盛押注中国猪周期反转

猪肉价格跌得越狠，资本市场反而越盯着这个行业。原因很简单，真正的周期机会，往往出现在最难熬的阶段。当前中国生猪养殖行业正处在一轮非常硬的底部：猪价跌到9元/公斤附近，养殖端普遍亏损，仔猪价格持续探底，部分企业的现金流已经被逼到极限。市场现在关心的核心，已经从“猪价为什么这么低”，转向“低价还能压多久，谁能活到下一轮涨价”。

高盛最新判断显示，当前行业亏损正在加速供给端出清。其测算认为，在几乎所有养殖主体现金利润为负的情况下，能繁母猪减少、政策压产能、低效产能退出都会逐步加快。高盛维持2026年下半年猪价恢复的判断，预计生猪现货价格有望从当前约9.4元/公斤，回升至2026年下半年的15元/公斤附近。

这轮猪周期最关键的变量已经变成现金流。高盛测算，2026年一季度大型养殖企业单位现金成本大约在11.6至12.9元/公斤，边际供应者成本约13.3至13.7元/公斤。而一季度生猪均价约11.5元/公斤，二季度进一步降至9.5元/公斤。这意味着低成本企业也开始承压，高成本企业更难继续硬扛。

更严峻的是现金跑道。根据14家上市猪企财务数据测算，截至2026年一季度末，已有4家公司现金储备不足以支撑6个月；到二季度末，在其他条件不变的情况下，这一数量可能升至7家，接近样本的一半。现金流收缩会直接改变企业行为：暂停扩张、减少补栏、处置资产、淘汰母猪，严重时甚至可能引发债务违约、重整或破产清算。

行业里已经出现不少压力信号。部分企业开始压缩扩张项目，处置低效资产，有的企业选择退出生猪业务，也有企业面临诉讼、债务违约、退市或破产风险。这些动作放在周期底部看，指向同一个结果：猪价长期低迷后，行业产能正在被现金流强行约束。

问题在于，猪价短期迟迟难以反弹，供应端和需求端都存在压力。头部企业的产能去化已经开始，高盛数据显示，前三大生猪生产商从2025年中到2026年一季度，能繁母猪存栏已经减少约8%。但中小养殖主体调整更慢，高盛跟踪的商品猪饲料销售显示，2026年5月仍同比增长25%，说明家庭农场和中型养殖户对应的商品猪存栏仍高于去年同期。

需求端也没有形成明显支撑。2026年3月以来，鲜猪肉销售占屠宰量比例弱于季节性表现，同比低2至3个百分点，冻品库存二季度上升。申万宏源引用的钢联数据也显示，屠宰企业鲜销率从过去90%左右降至80%左右，冻品库容率则从2023年约25%升至30%以上。冻品库存一旦高企，就会成为滞后供给，继续压制短期猪价弹性。

效率提升也在延长行业底部。行业平均PSY从2023年的22.7头提升至2025年的24.3头，意味着同样数量的母猪能够提供更多仔猪。母猪数量下降一部分，并不必然马上带来商品猪供应大幅减少。同时，行业完全成本也在下降。申万宏源测算，2023年行业完全成本约15.6至15.8元/公斤，2026年行业平均完全成本降至约12.5元/公斤。成本下降提高了头部企业韧性，也让行业出清速度变得更慢。

政策端则成为这轮周期的重要推手。2026年5月，农业农村部发布新版生猪产能综合调控方案，将全国能繁母猪正常保有量下调至3750万头左右，并进一步收紧调控区间。6月22日，农业农村部、国家发改委召开强化生猪产能综合调控座谈会，要求大型猪企带头压减产能和产量，严控二次育肥，淘汰弱仔猪，降低出栏体重。地方层面也开始同步调整，比如山东将全省能繁母猪保有量目标从2025年的266万头下调至248万头左右。

高盛的供需模型给出了一条较清晰的路径：2026年上半年生猪市场供应过剩约6%，下半年可能转为供应短缺约5%；全年看，2026年仍小幅过剩1%，到2027年供需缺口扩大至4%。对应价格假设为2026年下半年猪价15元/公斤，2027年约15.3元/公斤。换句话说，市场真正等待的并非猪价单月反弹，而是产能去化累积到足以改变供需结构。

从高频数据看，去化压力正在出现。华源证券跟踪的数据显示，最新生猪价格约9.57元/公斤，二次育肥栏舍利用率降至27%，出栏均重小幅降至128公斤，7公斤仔猪价格降至157元/头。仔猪价格再探低位，说明补栏意愿偏弱，也会倒逼种猪场减少低效母猪。申万宏源跟踪的淘汰母猪数据同样显示，四省份淘汰母猪屠宰厂3至5月屠宰量同比增长16.2%。

不过，反转仍然需要时间。申万宏源测算，能繁母猪存栏自2025年高点以来降幅在不同口径下约1.0%至4.1%，仍低于后非瘟时期前两轮周期约8%至9%的去化幅度。这意味着价格弹性已经具备基础，但供给收缩还要继续累积。下半年猪价能否真正上行，关键要看中小养殖户是否加快退出、二次育肥是否继续降温、冻品库存能否有效消化。

股票市场交易的也不是单纯的猪价低点，而是企业能否撑到反转。过去一段时间，生猪养殖板块已经明显回落。申万宏源统计，截至6月23日，生猪养殖指数年内下跌约28.6%，4至6月从阶段高点累计回落18.9%。估值层面，板块PB和头均市值已经处于2016年以来底部区间。

高盛更看重低成本和资产价值。其维持牧原A/H买入评级，对温氏股份和新希望维持中性评级。目标价方面，牧原A为51.5元，牧原H为56.5港元，温氏股份为14元，新希望为6.5元。国内机构关注点也集中在成本控制和财务韧性上。申万宏源预计，2026年牧原股份完全成本约11.7元/公斤，温氏股份约11.8元/公斤，德康农牧、神农集团约11.9元/公斤，新希望约12.0元/公斤。

这轮猪周期的核心逻辑很清楚：低价正在逼近行业承受极限，亏损越久，现金流越紧，供给端退出的概率越高。对于投资者来说，猪价低并不天然等于机会，真正值得关注的是企业成本、负债、现金流和产能管理能力。能在底部保持现金安全、成本领先、财务结构稳定的企业，才有更大概率等到价格修复后的利润释放。

风险也同样清晰。若中小养殖户继续硬扛，二次育肥和压栏行为反复，供给压力可能继续后移；若消费需求低迷、鲜销率走弱、冻品库存维持高位，猪价反弹弹性会被削弱；若玉米、豆粕等饲料成本重新上行，养殖利润修复会受到挤压；疫病风险也始终是生猪行业绕不开的变量。

所以，高盛盯上的并非一个简单的“猪肉便宜”故事，而是一场典型的周期底部博弈：当前越冷，行业越痛，产能出清越可能加速；谁能熬过现金流最紧的时候，谁才有机会吃到下一轮猪价回升带来的利润。