黄金“既像美元，又像铜”，天生背负金融与商品两重身份：金融侧把它当“零信用风险”的准货币，商品侧把它当“稀缺贵金属”。两者驱动力经常反向——美元走强、实际利率抬升时，金融属性压制金价；全球经济过热、通胀抬头时，商品属性又推着金价往上走。要“平衡”这对矛盾，核心不是让谁压倒谁，而是让市场同时给两者定价，并在组合层面做对冲。 1. 定价机制：把“实际利率”与“供需溢价”拆开 国际金价可拆成两条曲线： - 金融曲线——以美国10年期TIPS收益率为锚，负相关系数长期维持在-0.7以上； - 商品曲线——用全球金饰＋央行购金＋ETF流量做回归，解释金价中长期偏离金融曲线的部分。 当两条曲线同向，趋势强化；当反向，金价进入震荡区，给出套利或配置窗口。 2. 交易层面：用“黄金＋”组合把冲突变分散 把黄金放进60/40股债组合，可降波动、提夏普；进一步拆细： - 金融头寸——用黄金ETF或远期对冲股债的“实际利率上行”风险； - 商品头寸——用实物金、矿业股去博“通胀超预期”或“美元信用下台阶”。 两条逻辑同时存在，但权重随宏观周期摆动：加息末期提高商品权重，降息初期提高金融权重。 3. 政策与供给：让“商品侧”不缺货，防止金融侧被挤兑 矿产金年增速仅1%～2%，但再生金随价格上涨弹性大，可在三年内补充10%以上供应；央行持续增持（2022—2025连续净买入）又锁住部分流动性。只要再生金渠道畅通、租借利率市场有效，金融需求爆发就不会导致“现货逼空”，商品属性就能稳住基本盘。 4. 投资者应对：把黄金当“汇率”，而不是“股票” 黄金不是生产性资产，持有它等于做空所有法定货币的实际利率。既然金融与商品属性此消彼长，就把黄金视作一种“永续汇率”： - 当实际利率高、美元强，汇率贬值，减配或做空； - 当实际利率低、通胀高，汇率升值，加仓或做多； - 当两者打架、价差极端，用金银比、金油比做均值回归交易。 黄金的双重属性无法消灭，只能“拆开来定价，合起来配置”。把金融曲线当“锚”，商品曲线当“波动源”，在组合里让两者互为对冲，就是当下最现实的“平衡”方案。
